上周运作回顾：上周商品市场窄幅震荡，但分化较大，其中有色和农产品涨幅较大。上周市场为超级宏观周，但商品市场反应较为平淡，一来是旺季接近尾声，二来新政策的落地尚需时间，故商品行情较为平淡。但权益市场受到影响较大，出现明显上涨。当前依旧为CTA配置窗口期。板块方面，股指贡献主要收益，商品各板块盈亏互现但幅度不大。策略方面，股指贡献主要利润，商品微利。

前言：

气候变化问题是国际关系中需要全球性治理的综合问题，更是协调国际社会集体行动的国际法议题。自1994年生效《联合国气候变化框架公约》和2005年生效的《京都议定书》到2015年达成《巴黎协定》，以联合国为主导的全球气候治理经历了24年多的曲折发展。在这一过程中，国际社会在气候变化治理方面的经验逐渐积累，但同时也面临未曾遇到的挑战。全球气候治理是一个复杂且不断演进的过程，国际社会在实践中不断摸索和学习，以期找到更有效的合作方式和治理策略。

欧盟在应对气候变化和减少碳排放方面取得了显著成就，成功实现了经济增长与碳排放的逐步脱钩。自1990年以来，欧盟的GDP增长了45%，但其碳排放量却下降了19%。欧盟在多个领域的努力促成了这一成果，此外，金融机构在碳市场中的积极参与，使得欧盟的碳金融工具交易量占全球总量的90%。当前，全球主要经济体在碳排放机制设计方面都是摸着欧盟过河，欧盟摸着石头过河。其中有些机制与算法较为复杂，这里不做详细赘述，本文旨在介绍欧盟碳排放市场运行机制及如何发展起来，下篇文章再讲我国碳市场目前的情况以及未来可能出现的投资机会。

碳配额与碳信用：

要了解碳减排体系，首选需要了解碳配额与碳信用的概念。

碳配额：政府主管部门核定的，企业在一定时期内向大气中排放温室气体（以二氧化碳当量计）的总量。它是一种政府分配给企业的碳排放额度，企业需要在规定时间内完成配额清缴（碳排放履约）。如果企业的实际排放量低于其持有的碳配额，可以将多余的配额出售；如果排放量超出配额，则需要购买额外的配额或面临罚款。

碳信用：通过国际组织、独立第三方机构或政府确认的，一个地区或企业通过提高能源使用效率、降低污染或减少开发等方式减少的碳排放量，并可以进入碳市场交易的排放计量单位。每个碳信用额度代表从空气中减少或消除1吨CO2当量。

故市场的碳排放权供应主要来源于两个渠道：一是政府或相关机构分配的碳配额，二是碳汇企业提供的碳信用。而需求方则主要是那些被纳入碳排放管理的高碳排放行业企业。（碳汇企业是指那些通过实施造林、再造林、森林管理、减少毁林等活动，吸收大气中的二氧化碳，并参与碳汇交易的企业。）

碳排放权的供给与需求方

资料来源：会世资产

政策与市场如何驱动高碳企业的减排：

假设高碳企业A被并入监管，每年排放二氧化碳100吨，本年度政府核准免费配额80吨。如果企业维持生产，那么需要从市场购入20吨碳配额或碳信用。如果企业A通过清洁能源替代或生产效率提升等方式，在维持产出不变时，只排放了70吨二氧化碳，则企业A可将10吨配额拿到市场售卖获得收益。具体企业是否转型升级主要还是盈利导向的，如果碳价足够高，企业会主动进行绿色转型或技术升级。

特斯拉在2023年全年通过出售碳信用获得的总收入增加到了17.9亿美元

资料来源：互联网

在设计减排交易系统时，需平衡严格性和灵活性，以确保系统既有效又稳定。如果系统设计过于宽松，其效能会降低；而如果过于严格，则可能导致系统崩溃。此外，系统有可能存在的漏洞会被企业利用来逃避减排责任。在实际操作中，企业向低碳转型需要一个过渡期，特别是在电力、运输和工业这些高碳排放领域。如果碳配额的削减过于激进，可能会对社会的整体经济产出造成负面影响；反之，如果配额设置得过于宽松，则会减缓减排的进程。所以政策制定者需确保在推动减排的同时，也考虑到经济的可持续发展，同时确保政策的连续性和可预测性，以减少对经济的冲击。

欧盟排放交易体系发展与碳价格回顾:

欧盟排放交易体系（EU ETS）成立于2005年1月1日。它是全球第一个也是规模最大的国际排放交易系统，旨在通过市场机制减少温室气体排放，以应对气候变化。从欧盟碳价来看，在2013年前，价格持续处于震荡状态，甚至某些节点价格接近于0。但是自2013年以来价格出现快速上涨，截止至2023年十年时间，大约上涨了十倍，复合年化收益率约25%。

欧盟碳价 2005-202305

数据来源：metals magazine 05.05.2023

自2005年欧盟排放交易体系（EU ETS）成立以来，它经历了几个重要的发展阶段，完成了从无到有、逐渐成熟并扩展其影响力。

1.第一阶段（2005-2007 试点阶段、累积经验）：

主要是系统测试运行阶段，只覆盖了电力、钢铁、水泥、化工这几个行业，覆盖了大概欧盟40%的碳排放。其中免费配额约占实际需求的95%，超排企业罚款为4欧每吨。

2007年，欧盟排放交易体系（EU ETS）的碳价格出现了显著下跌，主要原因是配额供过于求。当年，EU ETS的需求仅为21万吨，但配额发放量却达到了22万吨左右。由于配额的有效期仅为一年，未使用的配额在年底会失效，导致许多企业在年底集中抛售多余的配额。这种集中抛售行为，加上市场上缺乏足够的买家，最终导致了碳价格的急剧下跌，接近于零。这一现象反映了EU ETS在初期阶段的市场调节机制尚不完善，供需失衡问题较为突出。

2.第二阶段（2008-2012 履约阶段、体系建设）：

进行了第一轮收紧配额，免费配额的比例降至90%，意味着企业需要通过拍卖方式获取剩余10%的配额。这一改革旨在减少市场上的配额过剩，提高碳配额的经济价值，并激励企业参与碳市场交易以购买所需的碳配额。同时，对未遵守排放限制的企业，罚款价格上调至每吨100欧元以上，这样的高额罚款机制进一步推动了企业参与碳市场交易，以避免因超额排放而支付罚款。此外，行业覆盖范围的扩大，尤其是航空业的纳入，使得碳排放覆盖率提升至50%。温室气体方面，二氧化碳以外，新纳入了氧化亚氮（N2O）和全氟化碳（PFCs）。这些举措不仅增强了EU ETS的市场影响力，也体现了欧盟在减少温室气体排放方面的坚定决心和行动力。

在2008年至2012年期间，欧盟排放交易体系（EU ETS）经历了第二次碳价格的下跌。这一时期，EU ETS开始根据《京都议定书》引入国际碳信用交易，允许欧盟企业购买国外的碳信用来抵扣他们在欧洲的碳排放。由于国外的碳信用相对便宜，这导致了EU ETS的碳价经历了下跌。2008年时，欧盟的碳价还在20多欧元，但到了2012年，碳配额的价格已经跌至4欧元左右。这一价格的下跌反映了国际碳信用的引入对EU ETS内部碳价的影响，同时也显示了市场对于碳信用供需关系的敏感性。此外，2008年的经济危机导致排放量减少，超过了预期，这导致了大量的配额和信用过剩，对整个第二阶段的碳价产生了重大影响。这种供过于求的情况，加上国际碳信用的引入，共同导致了碳价的下跌。

3.第三阶段（2013-2020 改革阶段、体系完善）：

开始实施第二轮收紧政策。除了少数转型困难的行业如钢铁、水泥、化工和航空业仍可获得一部分免费配额外，大多数行业，尤其是电力行业，不再享有免费配额，而是需要通过拍卖市场购买。同时，对于那些仍然获得免费配额的行业，EU ETS引入了稳定的通缩机制，即逐年减少1.74%的配额，以逐步降低总排放量。此外，EU ETS在这一阶段还扩大了行业覆盖范围，纳入了更多的工业企业和建筑业，使得碳排放覆盖率提升至60%。

2013年对欧盟碳市场而言是一个关键转折点。当时碳价每吨4欧元左右，到2018年碳价飙升至超过15欧元，大约五年内增长了四倍。原因其一为免费配额变为拍卖份额并且加速通缩。其二为欧盟对碳配额的抵扣上限进行了限制，发电企业约为4.5%，工业和航空业为10-11%。这些政策变动是推动该阶段碳价上升的重要因素。

4.第四阶段（2021-2030 稳定阶段、常态发展）：

开启了第三轮碳配额收紧政策，这一政策导致免费配额的通缩速度加快至每年2.2%，并计划逐步取消免费配额，到2023年将完全取消。2021后更是一刀切，完全停止了碳信用的抵扣，此外，欧盟还将航运业纳入碳排放交易体系，覆盖了大约75%的温室气体排放。目前，参与欧盟碳市场的主体数量稳定在大约12,000家左右。

价格持续上涨，截止至2023年5月，碳价格已超80欧。

欧盟碳排放交易体系发展阶段

资料来源：前瞻产业研究

市场参与者与金融工具：

自2005年试点起，欧盟碳市场就开放了现货和期货交易。2010年后，市场进一步扩展，引入了碳配额期权、碳信用期货、碳交易指数产品和互换衍生品等金融工具。目前，碳期货交易占碳配额总交易量的90%，而现货交易比例不足10%。金融机构和共同基金主要通过期货交易为市场提供流动性和定价效率。

自2008年起，欧盟碳市场对金融机构开放，允许它们发行碳配额相关的金融衍生品，如碳期货期权和碳基金，同时也允许个人投资者购买这些产品，间接参与市场。这些措施增加了市场参与者的多样性，金融机构和个人投资者的参与对2013至2023年间欧洲碳价从4欧元上涨至90欧元起到了重要作用，刺激了市场的活跃度。

全球碳市场交易规模 2018-2022

数据来源：前瞻产业研究

碳价长期上涨的内生动力：

碳交易市场并非完全遵循市场化原则，因为碳配额的分配主要由国家控制。碳配额的供应分为两个层面：首先是国家层面的分配，其次是企业间的市场交易。故碳价主要受国家政策的影响，包括配额的发放量和未达标的罚款，其次才是市场供需关系，这是碳市场的核心特征之一。

国家每年发放的碳配额量是决定碳价的关键因素。如果配额发放过多，或者碳信用过剩，或者罚款额度设置过低，都可能导致碳配额价格下降。相反，如果供应量控制得过于严格，比如某年发放的配额特别少，或者碳信用不足，也会影响碳价，尤其是对于电力企业，因为它们涉及到电力供应安全。在欧盟碳市场的前两个阶段，由于经验不足，碳价经历了两次大幅度的回调。但从第三阶段开始，欧盟通过完善机制，既服务于碳减排，又使得碳价大幅上升，交易量也成为全球第一。

所以由于持续的减排目标，碳配额呈现出长期通缩的特性，同时受到政府控制的影响，碳配额的内在价值理论上呈现出长期上涨的趋势。

温室气体排放趋势1990-2035

数据来源：欧洲环境署

欧盟碳市场成功经验：

1. 市场机制的运用：欧盟成功利用市场机制实现减排，特别是通过实施碳定价的方式。欧盟碳排放交易体系（EU ETS）是全球规模最大、碳交易量占比最高的碳排放交易体系，通过市场力量推动节能减排技术的发展。
2. 金融工具的创新与应用：欧盟在碳排放权交易市场中，除了碳排放配额，还有众多金融衍生品，如碳远期、碳期货、碳期权、碳债券和碳基金等。金融机构在欧盟碳市场非常活跃，推动了碳金融工具的全球成交量达到90%。
3. 政策设计与机制创新：欧盟通过设计合理的机制促进高碳企业的减排。例如，通过碳税、能源税等环境税措施提高企业生产过程中的碳排放成本，同时对减排产品与服务提供税收优惠，推行自愿碳减排模式。
4. 碳排放权交易机制：欧盟碳排放权交易体系中，企业可以通过免费分配、拍卖或混合方式获取碳排放配额，根据自身碳排放情况对碳排放配额进行交易，以此调动企业积极性，推动企业开发碳减排项目。
5. 持续的政策调整与优化：欧盟、英国、德国等都曾经对2030减排目标或碳中和目标进行调整，反映了全球主要经济体通常不纠结于“一诺千金”，而是根据形势做相应调整优化。

2050低碳战略

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